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De la taxation des volatiles

Par Pierre-André Chiappori (Columbia University)

Que la politique soit l’art de concilier les contraires est une vérité que le gouvernement français est apparemment en train de découvrir, non sans soulever au passage quelques inquiétudes. Les dispositions de la récente loi de finance portant sur la taxation des plus-values, rendues particulièrement visibles par le mouvement des ‘pigeons’, illustrent parfaitement ce problème. D’une part, les pouvoirs publics souhaitent réduire l’inégalité, et aligner la taxation des revenus du capital sur ceux du travail ; d’autre part, ils affichent l’ambition de favoriser l’innovation. Comme le disait le Premier Ministre le 15 octobre dernier: ‘Ce que je veux encourager, c’est l’investissement productif, c’est la prise de risques […], l’investissement d’avenir et non la rente« [1]. Le problème est que les mesures prises, si elles favorisent effectivement le premier objectif, vont exactement à l’encontre du second. La taxation mise en place aura pour effet mécanique d’accroitre significativement l’aversion au risque d’une part, et la préférence pour le court terme d’autre part.

Il est utile, à ce point, de revenir brièvement sur un vieux débat en économie, portant sur la taxation du capital. Deux arguments sont classiquement soulevés contre cette fiscalité. D’une part, elle pénalise la prise de risque ; d’autre part, elle distord les choix intertemporels en accroissant le prix des biens futurs. Le premier point est aisé à voir. Considérons le choix entre deux investissements. L’un est sans risque (obligation d’Etat, par exemple, à quelques exceptions méditerranéennes près) ; il rapporte, disons, 5% par an, de sorte qu’une mise de 100 aujourd’hui vaudra 105 demain (ou plus exactement l’an prochain). L’autre est risqué ; pour faire simple, disons que la même mise de 100 peut tripler de valeur en cas de succès (d’où une plus-value de 200), mais disparaître totalement en cas d’échec – les deux éventualités étant équiprobables[2]. Un risque élevé donc, mais qui va avec une rentabilité espérée importante. En moyenne, mes 100 initiaux vaudront demain ½ x 300 = 150, soit un gain espéré de 50 %, bien plus que les 5% du placement sans risque – et un investisseur n’hésitera pas à s’y engager. Introduisons à présent une taxation des plus-values à 50%, ce qui n’est pas irréaliste dans le cas considéré (dans le texte voté fin décembre, le taux marginal, y compris CSG-CRDS, peut dépasser les 60%). Pour l’investissement sans risque, le calcul est simple : les 5% diminuent de moitié, à 2,5%. Le cas de l’investissement risqué est très différent : en cas de succès, la plus-value de 200, taxée à 50%, est réduite à 100, et la valeur espérée de ma mise initiale n’est plus que ½ x 200 = 100, soit un rendement espéré nul – pour un risque qui demeure considérable.

La raison de cette asymétrie, a priori surprenante, est en fait très simple. Pour un entrepreneur investissant ses ressources (et son énergie) dans un projet, l’impôt sur les plus-values est asymétrique par nature, puisqu’il taxe les plus-values positives mais ne compense pas les négatives. Une façon équivalente de voir est de calculer l’impôt payé par chaque investissement en moyenne. Sur les obligations d’état, pas d’aléa, et une recette fiscale de 2,5 sur chaque tranche de 100 ; sur l’investissement risqué, une chance sur deux de prélever 100, soit une recette moyenne de 50, vingt fois supérieure. L’effet désincitatif ne saurait être plus clair.

Le second aspect – la distorsion des choix intertemporels – est légèrement plus complexe, mais sans doute aussi dangereux. Le point de départ est l’existence d’une préférence pour le présent : toutes choses égales par ailleurs, je préfère dépenser 100 euros aujourd’hui que dans un an. D’où l’existence d’un taux d’intérêt, qui vient compenser cette préférence et inciter au report de consommation, qui est la définition économique de l’épargne. A un taux de 5%, si je renonce à 100 euros aujourd’hui, je pourrai consommer 105 euros l’an prochain. Les économistes utilisent souvent une formulation équivalente en termes de prix actualisé. Si l’on néglige l’inflation (ou, ce qui revient au même, si l’on considère les taux réels et non nominaux), on dira que le prix actuel de 100 euros de consommation future (ici, dans un an) est de 100/1.05 = 95,24 ; c’est en effet le montant que je devrais épargner aujourd’hui pour financer un achat de 100 l’an prochain. L’arbitrage entre consommation actuelle et future prend en compte à la fois la préférence pour le présent et le moindre prix (actuel) de la consommation future.

Introduisons à présent un impôt sur les revenus du capital, à hauteur de 50%. Pour l’épargnant, le taux d’intérêt net (après impôt) n’est plus que de 2,5% ; ou, de façon équivalente, le prix actuel de la consommation retardée d’un an est monté à 100/1,025 = 97,56. Au total, le prix actuel de la consommation future s’est accru d’un peu moins de 2,5% – pas de quoi bouleverser les arbitrages réalisés. Le problème, cependant, est que le même calcul réalisé sur des durées longues (vingt ou trente ans) est victime de ce qu’on pourrait appeler la malédiction des intérêts composés : le rapport entre prix actualisés avec et sans taxation s’accroit de façon exponentielle avec l’horizon. Par exemple, toujours au taux de 5%, la valeur actuelle d’une somme de 100 euros dans 20 ans est de 100/(1.05)20 = 37,69. Une taxation à 42,5% (applicable pour les détentions longues) réduit le taux net à 2,88% ; la valeur actuelle devient 100/(1.0288)20 = 56,7, un montant supérieur de 50% ; et pour un horizon de 35 ans, la valeur actuelle est plus que doublée par l’imposition. On voit que la fiscalité des revenus du capital réduit considérablement le gain d’un report de consommation, particulièrement pour des périodes longues – ce qui n’est pas la meilleure façon d’encourager le long-termisme, au mooins chez les épargnants.

Les arguments précédents ne sont ni nouveaux, ni décisifs. Ici comme ailleurs, il y a dilemme entre les impératifs d’équité – qui militent en faveur d’une fiscalité des revenus du capital – et d’efficacité. Mais prétendre favoriser l’innovation et l’investissement long tout en adoptant une réforme fiscale allant dans la direction exactement opposée peut donner une impression de confusion. Impression d’ailleurs renforcée par l’examen attentif des détails du texte. La règle d’or des bonnes réformes fiscales est bien connue : accroître la base imposable, diminuer les taux d’impositions. La loi fait l’inverse, en prévoyant des taux excessifs (jusqu’à 60,5% tous prélèvements confondus) et en multipliant les niches. Certaines de ces dernières ont simplement été maintenues pour des raisons évidentes d’applicabilité ; par exemple, l’exemption de l’or ou des œuvres d’art est difficilement contournable, sauf à favoriser l’essor des locations de coffres bancaires dans les paradis fiscaux. D’autres (touchant notamment les plus-values immobilières ou les départs à la retraite) répondent à des considérations politiques manifestes. Il reste que taxer lourdement les plus-values des entreprises en exemptant les gains réalisés sur l’or ou la pierre ne va pas exactement dans le sens d’une incitation à l’entrepreneuriat plutôt qu’à la rente. De plus, la multiplication des traitements différentiels, selon l’identité de l’investisseur (entrepreneur ou financier), sa situation personnelle (départ à la retraite, transmission familiale), la durée de détention des titres, la part de R&D ou tout autre critère, n’est pas sans effets pervers ; la logique proprement industrielle – réaliser les investissements les plus rentables économiquement, en choisissant la structure de financement la plus adaptée – risque de céder le pas à une optimisation purement fiscale, dont le but serait de se retrouver à tout prix dans la situation d’imposition minimale. Enfin, le traitement fiscal favorable dont bénéficient les dividendes par rapport aux plus-values laisse perplexe. Dans bien des secteurs innovants, le business model repose sur la création d’une petite entreprise qui réinvestit systématiquement ses gains et croît de façon rapide sur quelques années, pour être ensuite revendue à un groupe plus important qui se chargera de développer l’innovation à une échelle industrielle. On voit mal pourquoi les pouvoirs publics voudraient décourager ce modèle, qui a fait ses preuves.

Dans une situation de déficit de croissance, favoriser l’innovation est plus que jamais nécessaire. En l’état actuel, il est à craindre que l’impact négatif de la réforme fiscale proposée excède de loin toutes les mesures de soutien direct à l’innovation que les pouvoirs publics mettent en place par ailleurs. Reste à espérer que les travaux des Assises de l’entrepreneuriat, dont on attend la conclusion en avril, contribuent à rectifier le tir.


[1] Accessible sur le site du gouvernement

[2] Cas d’école finalement pas si irréaliste : dans plus d’un cas sur deux, les actionnaires d’une PME innovante ne retrouvent pas leur mise de départ ; dans un cas sur quatre, ils perdent tout (‘Monsieur le Président, non à une France de rentiers’, Marie Ekeland, Le Point, http://www.lepoint.fr/economie/monsieur-le-president-non-a-une-france-de-rentiers-02-10-2012-1512668_28.php)

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